华星化工(002018):房地产业务可持续性增强 目标价19.35元
事件:近期我们再次调研了草甘膦重点企业华星化工。 我们对今年草甘膦的均价仍看好。有乐观的预测认为2010 年的均价会达到30000 元/吨,我们判断这一价格至少在25000元/吨以上。另外,公司与UCPA 的合作有望在下半年取得新突破,从而进一步延伸公司草甘膦主业向下游产业链的延伸。 2009 年底公司再次获得123 亩土地,增强了房地产业务盈利的可持续性。再者,公司一期10 万吨烧碱项目有望提前投产。 出于谨慎考虑,我们暂时维持公司 年的盈利预测。预计公司 年EPS 分别为0.30 元、0.71 元和1.29 元。考虑到公司的技术优势和行业地位,我们提高公司12 个月目标价到19.35 元。综合考虑,我们维持对华星化工的"买入"评级。 1.草甘膦价格走势分析。 近 1 个月来草甘膦价格一直维持在22000 元/吨左右。有乐观的预测认为2010 年的均价会达到30000 元/吨,我们判断这一价格至少在25000 元/吨以上。这主要是从需求、成本和供给三方面考虑的。从需求看,我们判断,油价在2010 年稳步上扬已经是市场共识、美国中西部农场主的种植意愿会随着农产品价格的回升而提高,加上国内市场需求依然较为旺盛。从成本看,原材料成本正在逐步上涨(三氯化磷占草甘膦的生产成本达到15%左右,其他原材料价格也在逐步上涨)。 从供给看,由于小厂的生产工艺落后,没有一体化生产,成本普遍偏高,今年年原药价格在 元/吨左右不足以支撑大部分小厂复工。短期看,受春耕影响,草甘膦价格会有所上扬。 华星化工在国内销售以制剂为主,相应的售价要高于原药20%以上。公司出口比例在50%左右。我们预计公司今年的草甘膦销售均价会达到30000 元/吨,乐观的话能够达到33000 元/吨。在做盈利预测时,我们按照30000 元/吨计算。 2.向下游的一体化进程有望年内获得突破。 为稳定提高主业的收益率,华星不仅积极向上游(如三氯化磷等)拓展,也在不断向下游产业链(主要是草甘膦制剂的产销上)延伸。 公 司 半 年报披露, 经2009 年4 月2 日召开的总经理办公会审议通过, 并于2009 年4 月4 日与美国Universal Crop Protection Alliance 签订了《协议书》,双方共同投资设立艾格瑞,该公司注册资本为 50 万美元,华星化工持有其 50%的股权,注册地在美国特拉华州,主要从事农药产品的销售。 UCPA 公司为孟山都在北美的重要分销商。目前,世界草甘膦的产销格局基本可以表述如下:发展中国家(主要是中国)生产草甘膦的原药,将原药销售给孟山都,在北美和东南亚、印度等地由孟山都制成制剂通过分销商批发给各地的批发商,最终再通过零售商达到最终用户手中。这其中,制剂的利润率远大于原药的利润率。前期,孟山都将草甘膦制剂的价格下调50%后依然有丰厚的毛利率。正因为此,如何在制剂上获得突破是草甘膦原药公司应对金融危机、提高收益率的重要环节。 艾格瑞公司正式运作后,华星化工就可以在北美等地直接销售制剂,不仅有助于提升在北美市场的市场份额,也有助于大大提高草甘膦产品的毛利率。2009 年,我们判断华星化工在北美市场的销售金额折合人民币为 万元。我们认为,如果艾格瑞公司运转顺利的话,华星化工对北美的出口再此基础上大幅提升应在预料之中。 从目前情况看,这一进程有望在下半年 月取得突破。 3.房地产业务可持续性增强。 此前,为了对华星搬迁实施补偿,和县*府除了提供1500 亩土地用于公司建设新厂区外,还给予公司一定的土地用于房地产开发。为此,公司专门成立了全资子公司和县华星房地产开发有限公司(后改名为安徽华星建设投资有限公司)进行房产开发。仅此一项,华星化工2009 年就获得营业外净收入4351.2 万元。 2009 年11 月6 日,公司再次公告,将安徽华星建设投资有限公司49%的股权转让给绿港置业。2009 年12 月26 日,公司公告,华星化工控股51%的子公司安徽华星建设投资有限公司以9969 万元购得和县经济开发区石跋河路北侧地块。 该地块面积为82000 平方米(约合123 亩),用途为住宅开发。这一地块与原有的150亩土地仅仅相邻。这一地块的获得为公司未来几年房地产业务的可持续发展奠定了基础。 需要说明的是,尽管目前市场对*策调控房地产市场的预期在增强,但具体到华星在巢湖的房产项目,由于购买需求旺盛,预计销售会尽臻较为顺利。 4.氯碱项目有望提前投产。 公司为进一步完善产业链,实现规模经济,2009 年上马了30 万吨离子膜烧碱(片碱)项目(一期为10 万吨)。该项目一方面着眼于自身的生产需求,另一方面服务于当地精细化工基地。原来计划一期10 万吨烧碱项目在2010 年底投产,目前看2010 年中期应能投产,第四季度有望产生收益。 5.盈利预测与投资建议。 此前,公司曾公告,由于草甘膦价格不佳,2009 年公司业绩预计下降%。我们调降公司2009 年归属于母公司的净利润到7285.04 万元,折合EPS 为0.30 元。 此次调研,再次加深了我们对华星化工等了解。出于谨慎考虑,我们暂时不调整对 年的业绩预测。即年华星化工归属于母公司的净利润为17428.27 万元和31796.15 万元。需要说明的是,我们仍然假定公司一期股权激励全部在2010 年行权,这样从2010 年开始公司的总股本由24488 万股增加到24706 万股;另外,我们未考虑明年可能的再融资情况。这样,公司 年EPS 分别为0.71 元和1.29 元。 考虑到公司的技术优势和行业地位,我们提高公司12 个月目标价到19.35 元。综合考虑,我们维持对华星化工的"买入"评级。 6.主要不确定因素。 产品价格和产销量的变化;增发实施情况;股权激励实施情况。
